随着业绩成长性和想象空间缩减，妙可蓝多支撑得起350倍市盈率吗？

文/每日财报 楚风

继去年净利润下降后，妙可蓝多业绩再遭重挫。今年前三季度，妙可蓝多实现营收与净利润“双降”，其中净利润同比下滑超七成，扣非净利润陷入亏损。其中，三大业务的收入均出现下滑，奶酪主业较去年同期少赚5亿元。

2020年及2021年，妙可蓝多业绩实现大幅增长，受到资本市场爆炒，市盈率（TTM）最高飙升至477倍，市值超过300亿元。当前业绩持续缩水，妙可蓝多股价跌跌不休，市值已经降至90亿元，而市盈率（TTM）仍达到350倍，业绩能否支撑市值存疑。

《每日财报》注意到，妙可蓝多销售以经销渠道为主，而经销商数量有所减少。2022年至今，经销商数量出现大进大出的现象，更换极为频繁。

奶酪在中国属于新兴市场，入局者众多，市场竞争加剧。不仅是新兴品牌如雨后春笋，伊利、蒙牛等乳业巨头也来分一杯羹。同时，奶酪产品同质化较为严重，妙可蓝多产品竞争优势越来越难凸显。

净利润大降逾七成，能否支撑市场估值？

2020年及2021年是妙可蓝多的高光时刻。2020年，妙可蓝多录得业绩最高增速，实现营收和净利润分别同比增长63.20%和208.16%。2021年，妙可蓝多延续业绩高增长趋势，实现营收和净利润分别为44.47亿元和1.54亿元，分别同比增长57.31%和160.60%。

在业绩高歌猛进和未来想象空间的推动下，妙可蓝多股票遭受资本热炒。2021年5月，其股价增长至历史最高水平，超过80元/股（前复权），市值也超过300亿元，市盈率（TTM）达到令人咂舌的400多倍。

2022年，妙可蓝多业绩高增速戛然而止，当年录得“增收不增利”。其中，营收同比增长7.84%至48.30亿元，净利润同比下滑12.32%至1.35亿元；扣非净利润同比下滑45.14%。

今年前三季度，妙可蓝多业绩下滑幅度更为显著，遭遇营收与净利润“双降”。当期，妙可蓝多实现营收为30.75亿元，同比下降19.69%；实现净利润为3388万元，同比下降76.42%；扣非净利润亏损191万元，同比下降102.16%。

分业务来看，今年前三季度，奶酪业务实现收入为24.16亿元，较去年同期下滑18.36%；液态奶业务实现收入为2.44亿元，较去年同比下滑10.74%；即使是贸易业务，收入也同比下滑30.72%。

自2021年5月股价高点以来，妙可蓝多的股票就在持续下跌，尤其是业绩不及预期后，下跌幅度更为显著。11月9日，其股价为17.46元/股，市值跌至90亿元，较历史高点缩水近八成，较今年高点也“腰斩”。

尽管股价跌跌不休，但是随着净利润大降，妙可蓝多估值仍高企。据同花顺iFinD数据，当前妙可蓝多的市盈率（TTM）仍高达350倍。从历史数据来看，今年市盈率（TTM）暴涨是发生在6月30日，从130倍涨至358倍。今年中期，妙可蓝多的归属净利润下降78.36%。

（数据来源：同花顺iFinD，妙可蓝多-市盈率（TTM）走势）

经销商大进大出，或因更难赚钱

从销售渠道来看，妙可蓝多以经销渠道为主，2022年度经销渠道销售收入占总收入比重超过七成，直营渠道销售收入占比仅为15.80%，其余为贸易模式的收入比例。近两年来，妙可蓝多经销商数量有所减少，同时更换频率极高。

2020年末，妙可蓝多的经销商数量尚为2626家，2021年末，仅在一年间增加到5363家，累计净增加2737家，相较之下翻了一倍。到2022年末，其经销商数量降至5218家，今年三季末再降至4854家。

《每日财报》发现，妙可蓝多的经销商更换频率非常高。2022年度，妙可蓝多新增经销商2334家，减少经销商2479家；今年前三季度，妙可蓝多新增经销商991家，减少经销商1355家。由此可见，在经销商大量流失的同时，妙可蓝多又在不断开发新的经销商。

对于今年第三季度经销商数量下降，柴琇在业绩说明会上表示，南区经销商减少44家，在正常的数量波动范围内，经销商整体规模和结构体系保持稳定。公司适时调整、不断优化经销商体系，增加经销商与当地市场的适配性。北区市场为公司传统优势市场，公司也一直致力于加大拓展开发南区市场。

在经销商不断流失背后，或为经销商更难赚钱。2020年度，妙可蓝多平均从每位经销商获得的销售收入为81.69万元；2021年，妙可蓝多平均从每位经销商获得的销售收入为61.69万元。

到2022年，妙可蓝多平均从每位经销商获得的销售收入为62.21万元；今年前三季度，妙可蓝多平均从每位经销商获得的销售收入为46.17万元，同比下降11.75%。妙可蓝多从经销商获得的收入，本质上也是经销商的拿货金额。

入局玩家数量多，市场竞争压力大

经过快速增长后，奶酪市场规模增速在持续放缓。2018年至2020年，奶酪市场规模持续增长，增速分别为20.7%、27%和35.1%。至2021年及2022年，奶酪市场规模增长放缓，增速分别为22.8%和8.9%。

在奶酪市场规模大增之际，新入局的玩家越来越多。不仅有蒙牛、伊利等头部乳企争夺市场，二三线乳企也有布局，包括光明、三元等乳企。除妙可蓝多外，还有奶酪博士、妙飞等新兴品牌来分一杯羹。

为了争夺市场份额，各大品牌竞争加剧，价格战不断。据相关媒体报道，在线下市场，奶酪棒品牌纷纷在打折促销。近两年来，妙可蓝多的毛利率也在持续走低，今年前三季度综合毛利率为30.59%，而2021年综合毛利率为38.21%。

在激烈的市场竞争中，妙可蓝多投入大量资金做营销。今年前三季度，其销售费用为7.33亿元，占总收入比例23.84%；2022年，其销售费用为11.59亿元，占总收入比例25.88%，其中广告促销费占销售费用比例78.18%。

同时，奶酪产品的创新空间有限，设计、买点、配料表大同小异，同质化现象较为严重。妙可蓝多投入的研发费用也较低，今年前三季度研发费用为3501万元，占总收入比重1.14%。

对于奶酪棒品类的战略规划，柴琇表示，在中国奶酪发展的1.0时代，妙可蓝多以奶酪棒为大单品，以儿童为核心目标消费人群，打开了奶酪在中国的大门；2.0时代，妙可蓝多将在稳固儿童健康营养产品的基础上，进一步拓展“奶酪+”成人休闲零食品类。